대한항공과 아시아나간 M&A에 제동이 걸렸습니다. 한진칼의 최대주주인 사모펀드 KCGI가 신주발행금지가처분신청을 하면서 법원의 판단이 사실상 M&A의 향방을 가르게 되었는데요.. 이번 사안에 대해서 간단하게 정리해보도록 하겠습니다.

일단 시작점은 아무래도 KCGI의 경영권 공격이겠죠.. 대략 2년전부터 강성부라는 사람이 KCGI라는 사모펀드를 만들어 한진그룹의 경영권을 공격합니다. 한진그룹은 오너인 조양호 일가의 지분율이 그렇게 높지 않은데다가 아직 자식들에게 경영권 승계가 끝나지 않은 상황이었습니다. 게다가 주가가 상당히 저평가 됐다는 점, 조양호 일가에 대한 여론이 좋지 않다는 점 등이 배경으로 작용했을 것으로 보입니다.

이후 KCGI는 공격적으로 한진칼의 지분을 매입합니다. 한진그룹의 오너 일가는 한진칼이라는 지주회사를 소유하고 있고, 우리가 잘 알고 있는 대한항공은 그 한진칼의 자회사입니다. 즉, 한진칼의 경영권만 먹으면 대한항공의 경영권까지 자동으로 따라오는 지배구조죠.

여기에 오너인 조양호 회장이 사망하면서 또 다른 변수를 만납니다. 장남인 조원태 회장이 경영권을 승계 받았지만, 상당한 지분을 가지고 있었던 장녀 조현아는 남동생에게 등을 돌리고 KCGI와 연합하게 됩니다. 여기에 반도건설이라는 제3자가 KCGI에 또 합류하면서 3자연합(KCGI-반도건설-조현아)이 구축되고, 조원태 측은 미국 항공사인 델타항공을 우군으로 불러 들입니다. 결국 올 초 한진칼 주주총회에서 양 측의 영혼의 한타 결과... 조원태 측이 표 대결에서 근소하게 승리를 거둡니다.

하지만 KCGI 연합은 포기하지 않고 계속해서 지분을 매입합니다. 일단 알려진 것으로는 지분율 상 KCGI 연합이 조원태 측을 역전한 것으로 보입니다. 이렇게 되면 내년 주주총회에서는 어떻게 될지 모르죠. 우리나라에서 재벌 그룹이 적대적 M&A에 본진이 털린 사례가 있는지는 모르겠지만... 아무튼 지금 그런 상황이 한진그룹에서 벌어질 가능성이 있습니다.

이런 상황에서 산업은행이 조원태에게 아시아나 인수를 제안합니다. 산업은행이 한진칼에다가 수천억원을 투자하고, 그 돈을 바탕으로 한진그룹이 아시아나를 인수하는 형태입니다. 산업은행 입장에서는 골칫거리인 아시아나를 한진그룹에 떠넘길 수 있고, 조원태 입장에서는 산업은행이 참전할 경우 경영권 싸움에서 절대적으로 유리해지기 때문에(솔직히 게임 끝이라고 봅니다) 서로 니즈가 맞았다고 볼 수 있습니다.

KCGI 입장에서는 당연히 손 놓고 당할 수는 없으니 이번에 소송을 제기한 것입니다. 산업은행의 한진칼 투자가 위법하니 법원이 막아달라고요. 그 논리는 이렇습니다.

산업은행이 한진칼의 경영권 다툼에 끼어들면서 재벌(=조원태)에게 특혜를 주고 있다는 것입니다. 아시아나를 인수하는 주체는 정확히 말하면 한진칼이 아니라 자회사인 대한항공입니다. 근데 KCGI는 그럴거면 산업은행이 대한항공에 자금을 직접 지원하면 될 것을, 왜 한진칼에 지원하냐는거죠. 대한항공 대신 한진칼에 투자하면서 산업은행이 한진칼 지분 싸움에 끼어든다는 얘기입니다.

그리고 한진칼이 주주배정이 아닌 3자배정 방식으로 유상증자하는 것도 위법이라고 주장하고 있습니다. 쉽게 설명하면 이렇습니다. 기업 입장에서 외부 투자를 받을 때 가장 좋은 방법은 유상증자, 즉 새롭게 주식을 찍어내 판매하는 것입니다. 그 주식을 누구한테 파는지를 두고, 크게 주주배정 유상증자와 제3자배정 유상증자 둘로 나눕니다. 주주배정 유상증자는 기존 주주들에게 공평하게 주식을 살 기회를 주는거고, 제3자배정은 경영진이 찍은 특정인이 주식을 살 권리를 가집니다.

제3자배정은 기업 입장에서 상대적으로 손쉽게 자금을 조달할 수 있다는 장점이 있습니다. 한진칼은 소액주주들까지 하면 주주 숫자가 수만명은 될텐데, 이들한테 한 명 한 명 "주식 사실래요?" 묻는 것보다, 주식 사겠다고 나선 몇 명에게만(제3자배정) 파는게 절차상 편리하겠죠.

근데 한진칼은 현재 경영권 다툼이 벌어지고 있는 회사입니다. 일반적인 상황이라면 자금 조달을 위해 주식을 새롭게 찍어내는게 별 문제가 안되겠지만, 지금은 조원태와 KCGI가 서로 주식 한 주라도 더 확보하기 위해 경쟁하고 있습니다. 이런 상황에서 경영진이 새롭게 주식을 찍어내 경영권 강화에 활용하면 공정한 싸움이 아니겠죠? 그러다보니 경영권 분쟁 중인 회사에서는 법원이 제3자배정 방식의 유상증자를 막는 경우도 있습니다. 그러니까 KCGI는 유상증자 할거면 주주배정 방식으로 하라고 주장하고 있습니다. 돈은 자기들이 넣겠다면서 말이죠.

물론 산업은행도 나름의 논리는 있습니다. 지금은 빨리 아시아나를 살려야 한다. 아시아나 망하면 니네가 책임질거냐. 뭐 핵심은 그렇습니다...

제 개인적 소견으로는, KCGI의 손을 들어주고 싶습니다. 논리상으로는 이 쪽이 맞아요. KCGI가 궁극적으로 하고 싶은 주장은 [아시아나 인수를 하지 말라]가 아니라 [경영권 다툼에 산업은행이 끼어들지말라]는 것이거든요. 그런데 산업은행은 계속해서 아시아나 인수가 꼭 필요하다고 주장하고 있으니 논리에서 밀릴 수밖에요. 사실 산업은행이 경영권 다툼에 끼어들지 않으면서 한진그룹에 아시아나 인수 자금을 지원하는 것도 이론적으로 가능은 합니다. 그러다보니 제 생각에는 KCGI의 논리가 더 그럴듯 해보입니다. 법원은 어떻게 판단할지 모르겠지만요.

사실 산업은행 입장에서 내세울 수 있는 강력한 명분이 있긴 해요. 하지만 꺼낼 수 없는 명분이죠. [산업은행이 조원태를 돕지 않는다면, 조원태가 딜(아시아나 인수)을 받을 이유가 없다는 것]입니다. 한진그룹도 지금 코로나19로 가세가 기울어, 집에 있는 살림살이라도 팔아야 하는 상황입니다. 그런 상황에서 군식구인 아시아나까지 챙기라니요. 그리고 아시아나는 그냥 놔두면 점점 더 나빠질 수밖에 없습니다. 조원태가 아시아나가 정말 탐난다면 지금보다 나중에 사는게 더 이득일 가능성이 높습니다.

게다가 그림 상으로는 산업은행이 조원태에게 숙이고 들어가는게 아니라, 산업은행이 경영권에 직접 개입하면서 조원태 회장의 해임권까지 쥐는 모양새입니다. 공적자금을 사기업에 투입하다보니 그렇게 해야 명분이 서겠지만, 오너인 조원태 입장에선 썩 기분 좋은 그림은 아니죠. 조원태가 애물단지도 맡아주면서 지분도 나눠준다는 것은 상당한 양보입니다. 대신 그 대가로 눈 앞에 있는 적들을 물리칠 수 있게 되죠.

어찌됐건 공은 법원으로 넘어갔습니다. 법원이 KCGI의 가처분신청을 받아들이게 되면, 산업은행의 한진칼 투자는 일단 올해 안에는 불가능해집니다. 즉, 산업은행의 한진칼 투자가 다시 재추진되더라도 내년 주주총회에서는 산업은행의 의결권이 없어요. 산업은행 없이 조원태가 다시 KCGI와 영혼의 한타를 벌여야 한다는 의미입니다. 아무런 이해관계가 없는 저는 그냥 팝콘 먹으면서 재밌게 이번 싸움을 관전하고 있습니다.